大越期货：结构性矛盾突出 铁矿石以回落做多为主
研究结论
1．目前国内经济仍处于修复过程，在宏观情绪的回暖以及流动性较为宽裕的情况之下，终端消费预期比较乐观，有效支撑黑色价格。
2．截至当下，海外发运恢复情况比较缓慢，海外供应没有亮点。
3．在到港压力之下，进口矿港口库存进入累库周期，但结构性矛盾仍然比较严重，粉矿库存累库不明显，仍处于明显的低位。
4．需求端有效支撑盘面价格，但在钢厂利润被不断压缩的情况之下，需重点关注后市成材消费能否有效兑现。
5．总体来说，目前盘面的操作难度较大，我们不建议追涨，以回落做多为主，预计在资金完成移仓换月后，盘面逻辑会回归基本面，届时捕捉回落做多的机会。若未出现明显回落，建议投资者保持观望态度。
一、行情回顾
铁矿石7月份走势延续了6月份的强劲，同时得益于宏观情绪的回暖，整个7月份黑色产业链原料端与成材端均出现了大幅的上涨，由于黑色系终端需求一定程度上由宏观经济的发展情况所决定，7月份股市的报复性上涨，带动了黑色商品的反弹，黑色系与上证指数的相关性大幅增强。
回归铁矿石本身的供需状况，海外发运仍然是市场关注的热点，6月以后澳洲财年季末冲量结束导致发货量明显下滑，有效支撑了铁矿石的价格。7月份进口矿港口库存全面进入累库周期，但是从绝对高度来看仍然处于相对低点，尤其是进口粉矿的库存，结构性矛盾没有得到明显缓解。全球疫情仍未得到好转，同时国内疫情也有小规模爆发，但如我们之前预想的那样，疫情对于价格的边际影响将越来越弱。
全月合计涨幅14.18%，振幅17.93%，金布巴粉09基差由月初的66.4收窄至40.7。
图1：铁矿石2009合约
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资料来源：文华财经 大越期货整理
二、现货市场
2.1 交割品
截至7月29日，62%普氏铁矿石指数报110.9美元/干吨，较月初上涨了10.15美元/干吨，涨幅高达12%，期间铁矿石2009合约共计涨幅达到13%，两者基本趋于一致。
从高低品价差来看，卡粉、超特粉与PB粉的价差出现明显的下滑，说明了盘面对标的中品澳粉的性价比较低，高低品配矿的性价比明显突出，在利润导向下，钢厂会减少中品澳粉的配比，从而定向压制了盘面的价格。
图2：普氏指数62%
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资料来源：Wind 大越期货整理
图3：配矿价差
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
2.2 近远月价差
7月份铁矿石跨月价差基本处于一个比较稳定的状态，说明没有出现大的预期矛盾，主力合约基差开始收窄，后期盘面回归交割逻辑，目前主力资金展开移仓换月，每每移仓换月就是行情明显的转折点，目前09合约行情与基本面变化的契合度并不高，预计换月完成以后01合约将一定程度上回归基本面。
图4：铁矿石5-9价差季节图
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资料来源：Wind 大越期货整理
图5：金布巴09合约基差
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资料来源：Wind 大越期货整理
三、供需基本面分析
3.1 供给端
根据统计局最新数据显示，2020年1-6月全国铁矿石累计产量为41395.3万吨，累计同比增长4.5%。从4月份以来，累计同比增速转正，且回升至去年水平，说明疫情期间的供应减量得到弥补，目前国产矿的供应增量稳定在与去年相近的水平。
图6：铁矿石原矿产量
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资料来源：Wind 大越期货整理
图7：巴西铁矿石发货量：合计（周）
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图8：巴西发货季节性
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资料来源：大越期货整理
图9：澳洲铁矿石发至中国货量：合计（周）
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图10：澳洲发至中国季节性
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资料来源：大越期货整理
图11：中国铁矿石到港量：中国北方（周）
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图12：北方到港季节性
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资料来源：大越期货整理
图13：铁矿石进口数量累计值
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资料来源：Wind 大越期货整理
海外发运情况仍然是市场非常关注的一个点，近期巴西的发货情况略少于预期，没有突出的亮点，淡水河谷再度重申2020年粉矿目标产量保持不变，仍为3.1-3.3亿吨，但是很有可能全年产量在目标区间的最低值。澳洲发货量虽然同样维持在高位，但是自6月5日以来由于财年季末冲量结束一直处于减量。2020年1-6月全国铁矿石进口数量累计值为54691万吨，累计同比增长9.6%。整体进口情况相较于去年有明显的增量。
6月中旬以来，国内到港量持续增加，北方到港即将创下2017年以来的新高，这使得近期港口到港压力剧增，也是库存积累最直接的原因，根据澳巴的发货情况推算，未来一段时间到港量会出现小幅下滑。
3.2 需求端
对于铁矿石来讲，今年上半年下游钢厂需求一直都非常坚挺，但由于炉料价格的高位，钢厂处于低利润与高开工的状态，日均铁水产量逐渐爬坡至250万吨左右的高点。但随着长江中下游超长梅雨季以及夏季高温天气的影响，终端需求上行动力不足，钢材表观消费量见顶回落，终端沿着产业链自下而上影响炉料，但总体来看目前铁水需求对于矿石的价格支撑仍然非常强劲，炉料的强势使得钢厂利润不断压缩，预计后市铁水产量很难再出现爆发式增量。
图14：日均疏港量（周）
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图15：日均铁水产量（周）
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图16：进口铁矿石45港港口总库存
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图17：进口铁矿石港口压港情况
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图18：进口矿粉矿库存
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图19：进口矿块矿库存
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图20：进口矿球团矿库存
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图21：进口矿铁精粉库存
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资料来源：Mysteel 大越期货整理
图22：块矿球团溢价
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资料来源：Wind 大越期货整理
图23：入炉配比
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资料来源：Wind 大越期货整理
随着海外发运的恢复，港口检疫压力增大，通关排队时间延长，使得压港情况较为严重。目前进口矿港口库存已经进入累库周期，但是对盘面的利空影响非常有限，核心原因就在于港口的结构性矛盾仍旧突出。分品种来看，块矿、球团矿的库存都有明显的积累，但是盘面对标的粉矿库存仍旧维持低位，对于粉矿来讲，库存积累并不明显，整体供应仍旧处于偏紧的态势。但随着球团矿、块矿的溢价不断下行，性价比逐渐显现，钢厂也在调整入炉配比，降低烧结矿的投料，一定程度上会对粉矿的价格产生压制，但这是一种品种间利润修复的长期过程，是一种相对被动的行为，对盘面的驱动力较弱。
目前螺纹盘面利润率处在相对低位，在低利润背景下，铁矿石的上涨空间很大程度上由成材的表现所决定，在当前的行业真实利润水平下，钢厂仍有较强的生产意愿，但随着铁矿石的价格进一步上涨，当接近行业盈亏平衡时，下游的接受意愿将大打折扣。
图24：螺纹利润率与铁矿石收盘价
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资料来源：Wind 大越期货整理
四、总结
目前铁矿石基本面的核心矛盾在于品种间的结构性矛盾，盘面对标的粉矿库存处于历史较低水平，海外发运较前期有所恢复，但仍不足以明显覆盖下游的需求，整体累库的进程比较缓慢，对盘面形成的利空有限。
目前国内经济仍处于修复过程，在宏观情绪的回暖之下，成材“金九银十”预期仍然较强，进入8月份以后，终端将逐步走出季节性淡季，钢材消费韧性仍然较强，在此背景下预计铁矿石很难出现深跌。在铁矿石大幅拉涨以后，品种间的矛盾逐渐显现，这将作为一种长期的驱动力来修复行业内的利润差异，因此在无外力明显驱动的情况下，上方的压力也比较明显。总体来说，目前盘面的操作难度较大，我们不建议追涨，以回落做多为主，若未出现明显回落，建议投资者保持观望态度。
风险点：海外发运、宏观经济以及终端消费恢复情况
大越期货 杜淑芳
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责任编辑：宋鹏
