中信建投：进口价格大涨 LPG成本支撑明显
一、行情回顾
自3月30日LPG期货上市以来，国内价格整体呈现震荡上行的趋势，价格自上市首日的低点2318元，最高上涨至4059元，涨幅超过1700元。不过，随着基差持续走弱，基差一度跌至-900多元/吨，八月下旬LPG大幅下跌，之后有所反弹。截至8月31日，LPG2011收盘价3673元/吨，较高点下跌386元/吨。与期货价格走势相反，LPG全国现货均价呈现先跌后涨的走势，1月-6月为现货下跌阶段，价格从4700元跌至2500元；6月-8月为现货反弹阶段，价格从2500元反弹至3000元附近。
图1：LPG2011近三个月走势
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数据来源：Wind，中信建投期货
图2：LPG全国现货均价现货价格走势
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数据来源：Wind，中信建投期货
二、价格影响因素分析
1、宏观经济遭遇重大挫折，但复苏苗头初现
受到新冠肺炎影响，全球经济遭遇重大挫折，多国GDP出现大幅下滑。美东时间6月24日上午，IMF发布《世界经济展望》（WEO）更新版，因卫生事件对经济造成的损害比两个月前严重，该组织大幅下调了对今年全球经济增长的预测。IMF预计2020年全球经济将萎缩4.9%，预计2021年全球经济增长5.4%。此外，IMF预计中国是唯一在2020年保持正增长的主要经济体，预计2020年中国经济增长1.0%，2021年大幅增长8.2%。
美国方面，2020年美国ISM制造业PMI一度跌至41.5，但之后迅速回升，7月份美国ISM制造业PMI回升至54.2，站上荣枯线之上。表明美国经济恢复速度较快，对股市及大宗商品都形成了部分提振。
图3：美国ISM制造业PMI
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数据来源：Wind，中信建投期货
图4：欧洲制造业PMI
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数据来源：Wind，中信建投期货
国内方面，由于疫情影响，年初国内经济也遭遇了重大挫折，2月的官方制造业PMI一度跌至35.7，但得益于国内防控疫情的成功及各地复工复产的有效推进，国内经济得到迅速恢复，官方制造业PMI连续5个月位于荣枯线上，表明国内经济复苏势头良好，对国内LPG的价格形成利好。
图5：中国官方制造业PMI
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数据来源：Wind，中信建投期货
2、欧佩克+减产及全球需求复苏提振，国际原油价格低位回升
面对疫情导致的需求暴跌，欧佩克+组织达成了创纪录的减产协议，来对冲需求减少的利空。根据协议，欧佩克5-7月减产970万桶/日，8-12月减产770万桶/日。在欧佩克+创纪录的减产措施及全球需求复苏带动下，WTI原油主力合约从6.5美元上涨到当前的43美元左右。预计随着需求的进一步恢复，国际原油价格仍有上行空间。
3、产量上升，进口下降，LPG供给压力不大
由于前期检修炼厂恢复生产以及近期无炼厂进入检修，7-8月LPG产量明显增长，截至8月27日当周，隆众样本企业的周度产量为44.36万吨，环比增长0.89%，同比增长15.6%。但环比来看，由于炼厂开工率已经到达高位，LPG8月份的周度产量基本维持在44万吨左右，进一步增长的可能性较小。预计短期产量持稳为主。从进口量分析，8月的周均进口量在32万吨，较年内进口量峰值40万吨有明显下降，当前进口端带来的供给压力不大。整体来看，当前产量较高，但进口量下降，供给端的影响为中性，不会对价格形成较大的利空。
图6：LPG产量及变动率
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数据来源：隆众资讯，中信建投期货
图7：LPG进口量
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数据来源：Wind，中信建投期货
4、需求环比明显改善，PDH装置投产带来增量需求
8月以来，LPG下游需求改善明显，MTBE、烷基化开工率环比明显回升，已恢复至疫情前的水平。截至8月27日当周，国内烷基化油开工率约为49.53%，，MTBE开工率为51.42%，，PDH装置开工率为91.7%。今年及明年PDH装置投产较多，预计将会对LPG价格形成提振。
图8：国内MTBE开工率走势（单位：%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
图9：国内烷基化开工率走势（单位：%）
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数据来源：Wind，中信建投期货
5、炼厂库存率低位，支撑LPG现货价格
8月以来，国内各地区炼厂库存率维持在较低水平。截至8月27日，东北、华东、华南、华北、沿江地区库存率都在30%左右，预计较低的库存率水平将对现货价格形成部分支撑。
表1：国内各地区LPG炼厂库存分析（%）
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数据来源：隆众资讯，中信建投期
6、旺季即将到来，LPG现货价格有望上行
LPG价格波动具有很强的季节性规律，通常表现为夏季为需求淡季，现货价格较低；冬季为需求旺季，价格较高。过去五年，LPG价格从1月到7月多为下跌趋势，8月至12月价格呈上升趋势。分月份来看，LPG过去5年的月度均价高点出现在10月，次高点出现在12月，月度均价低点出现在7月份，次低点出现在6月份。按照今年现货的价格走势，今年现货均价低点出现在6月份，与LPG的季节性规律符合，预计九十月份现货将加速上涨，有望对LPG期货价格形成提振。
图10：2015-2020年LPG全国现货均价
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数据来源：Wind，中信建投期货
图11：2015-2019年LPG现货月度均价
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数据来源：Wind，中信建投期货
三、操作策略
LPG中长线建议回调做多期货，2012合约建仓区间为3500-3800元/吨，止损3450-3500元/吨，目标区间3850-4100元/吨。2101合约建仓区间为3600-3850元/吨，止损3500-3600元/吨，目标区间3900-4200元/吨期货仓位累计不超过60%。
除做多期货合约，还可采取卖空虚值看跌期权的策略，可卖空LPG2012-P-3800及LPG2012-P-3700的策略。P-3800的建仓区间为25-80元，止损区间160-200元，目标区间0-25元。P-3700的建仓区间为10-50元，止损区间100-120元，目标区间0-10元。期权仓位累计不超过30%。
四、风险控制
目前LPG存在以下可能导致做多期货或卖空虚值看跌期权操作发生亏损的风险。首先，当前全球新增确诊人数仍在增加，在疫苗大规模应用之前，疫情可能还将持续，甚至爆发第二波，可能会对全球的经济造成重大的冲击，使得LPG需求下降，价格下跌。其次，原油需求恢复可能不及预期，导致油价下降，从而从成本端拖累LPG期货价格。最后，LPG现货价格上涨缓慢，导致期权到期之前期货价格迟迟不见上涨，甚至下跌，导致卖出期权的策略发生亏损。
为了更好地应对风险，投资者需要严格执行交易计划，进行合理的仓位管理，并严格止损。
中信建投期货1队
责任编辑：宋鹏
