浙商证券:思摩尔国际维持买入评级 估值性价比突出
浙商证券发布研究报告称,维持思摩尔国际(06969)“买入”评级,预计2021-23年收入150.81/190.84/248.04亿元,同增50.7%/26.5%/30%;调整后的归母净利60.12/77.2/101.3亿元,同增54.4%/28.4%/31.2%,对应21-23年PE为36.02X、28.05X、21.38X,作为雾化科技领军龙头、当前估值性价比突出。
事件:思摩尔发布21H1业绩:期内实现营收69.53亿,同比增长79%;期内溢利及全面收益总额为28.79(去年同期为0.77亿);经调整纯利为29.75亿,同比增长127.45%。其中,该行预计21Q2的收入约40亿,同比增长35%+;调整纯利约17.5亿,同比增长约75%。
浙商证券主要观点如下:
核心业务驱动,国内业务高增
报告期内,公司ODM实现收入64.97亿(+89.9%),APV自主品牌实现4.56亿(10.1%)。
分地区来看,(1)国内:中国大陆(剔除出口贸易商)实现收入28.37亿(+414.85%),收入占比达到40.8%(去年同期为14.2%)。21Q2国内主要客户悦刻、柚子为代表的国内电子烟强势品牌加速开店(例如5月底悦刻的门店已经超过2万家),出货情况高增。(2)欧美:美国实现收入24.96亿(+20.2%);欧洲实现9.21亿(+24.8%)。21Q2vuse的市场份额稳定上升且维持30%+、NJOY受PMTA延期影响持续承压,综合表现符合预期。(3)日本:实现收入8626万(-39.6%),虽然上半年Ploomtech和Logic出货情况欠佳,后期推新有望拉动增长。
考虑PMTA于9月9日截止提交,且根据FDA公布的资料,思摩尔在美国销售封闭式尼古丁传输系统产品的全部客户都已进入PMTA第三阶段的审核环节,期待下半年海外份额加速集中带来的成长。施低价策略降低消费门口,开拓下沉市场、客群扩大,预计为思摩尔Q2出货增长的主要贡献。
展望下半年,该行认为对国内市场仍需保持谨慎:(1)6月两局专项行动方案开始摸排电子烟销售渠道,Q4或有规范化措施落地;(2)Q2行业开店数量较高、造成分流,同店边际有下滑态势。但中长期该行仍然坚定看好拥有最多烟民的中国市场的增长潜力,政策只是规范产业发展、不改消费需求的长期成长。
三费率收缩,研发投入加码
三费率收缩,研发投入加码:期内公司综合毛利率高达54.92%(同比增5.9%),盈利能力持续提升,该行判断主要系大客户工厂自动化水平提高、生产效率提升、规模效益增强所致。期内公司的期间费用率合计仅为6.31%(同比降3.06%)。其中销售费用率0.98%(同比降0.93%),管理费用率5.22%(同比降2.03%),财务费用率0.11%(同比降0.1%)。
值得注意的是,公司上半年研发开支2.36亿元,剔除PMTA费用同比增长23.7%。公司近期披露雾化芯材料、雾化装置等专利,未来储备植物多糖气凝胶材料等雾化芯新材料、设备、HNB加热方式等,截止21年8月20日,雾化芯新材料及结构相关专利过千条。
雾化科技领袖,看好中期成长
(1)核心业务来看,思摩尔陶瓷产品的一致性和良率均有显著优势。除技术追赶外,竞对仍需积累大量渠道、消费者反馈来验证其产品的稳定性,短期较难形成直接竞争。(2)此外,公司器具伴随美国陆续有新的洲批准合法化,需求景气向好;HNB产品metex已经切入7个省中烟公司的合作,蓄势待发;医疗领域研发储备丰富,明年或将开始贡献增量。
综合来看,该行认为公司中期具有可持续的成长动能。伴随部分电子制造龙头入局,该行仍然看好思摩尔在陶瓷芯领域保持领先:(1)专利技术卡位全面,新供应商存在侵权风险;(2)产品成型后,更关键的是后续量产、爬坡是否顺利,思摩尔在产品一致性和良率上保持显著领先;(3)PMTA审核周期漫长,客户主动更换供应商意愿较弱。
风险提示:原材料价格波动,国内政策超预期,疫情影响开工情况。
责任编辑:李双双
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