万科能救阳光城？

市场资讯2021-11-20 00:48:251阅

11月18日，阳光城最后一只即将到期美元债展期方案，获大多数投资人通过，至此，阳光城11月份到期的公开债务已完成展期。

阳光金服旗下华冕聚财的兑付问题正在推进中。此外，阳光城还需要为后续的偿债蓄力。

NO． 1|壹

2008年之前，受限于没有优质土储的硬伤，阳光发展的“发展”，非常坎坷。经过一系列让人目瞪狗呆、眼花缭乱的操作，资产注入完成。

2009年6月，阳光发展正式更名阳光城。

2011-2014年，是阳光城第一轮高速增长期，也是后来行业内仅仅乐道的职业经理人陈凯“在阳光城3年10倍的销售额增长”。

2017年，引入“双斌”，冲刺行业前十，3500亿的目标。

其实，阳光城快速崛起的核武器：表外融资。

拆解了一番阳光城最近10年的财技，想着怎样表达才能通俗易懂，太烧脑，做了7张图，加上文字表达近12800字，最后还是放弃了，删掉。

不愧是林腾蛟，不愧是陈凯，不愧是吴建斌。写文章以来，这篇耗时最久，是平均用时的5倍。

简单概述，阳光城有“三个扭曲”：资产负债表结构、现金流量表、利润表。

借钱，却在少数股东权益体现，也不体现利息；负债出表穿墙而过，连体现都不体现。

借来的钱，现金流量表体现的，却是吸收少数股东投资收到的现金；偿还债务却被粉饰成投资行为。

所有要盈利的项目，提前清退债务，调整为100%控股。

2014、2015年是地产行业融资环境最宽松的两年，正规渠道可以融资，这一期间，阳光城的少数股东权益以肉眼可见速度下滑。

近几年，每一次融资收紧，阳光城的少数股东权益都会暴涨。

NO． 2|贰

五六年前，闽系房企以黑马之姿激进布局全国。

彼时，闽系房企逢热点城市必进，逢土拍必参加，参加则必抢。当时”只要能拿到地，钱不是问题“是闽系房企的普遍想法。

经济上行或楼市繁荣时，快周转+高杠杆让房企迅速扩张。房地产行业讲究”规模为王“，销售规模越大，越容易获得融资。

所以即使现金流出现问题，闽系房企的老板们还会去搏，直到再无希望，才会寻求出售项目或股权，断臂求生以图东山再起。

有人说，福建人崇尚爱拼才会赢，敢于冒险；但太拼则会死，福晟和泰禾就是典型的一脚油门直接把车开到了悬崖边上。

福建存在诸多民间资金拆借组织，民间借贷的利息，一般每月一分至三分不等，远高于各类金融机构的资金成本。

闽系房企在规模较小时，难以从金融机构获得足够融资，民间街道就是重要渠道。公司发展壮大后，民间借贷的比重就会下降。

向员工集资，就是常见的民间融资手段，这类款项，有时会用来支付前期土地款，获得项目后再向金融机构融资，空手套白狼。

风靡一时的”项目跟投“也是向员工融资的一大重要手段。

部分房企会把财务资源用足用尽，不留一点闲置资金，只要能借来，成本在可以接受的范围内，什么钱都敢用。

以福晟为例，前期拼命扩张，不惜买榜吹大规模获得融资，项目建设跟不上，回款无法覆盖利息，就只能四处借贷来还债，借贷一停，最终暴雷。

NO． 3|叁

这几年，多数房企高负债且资金链紧绷，高度依赖融资、房价与销售上涨缓解压力。

如今的问题是，房价不涨了，市场冷了，销售额也不涨了。高杠杆，遇上了高周转转不动的时候。

截至今年三季报，阳光城总负债高达3160亿元，一年内到期非流动负债171.5亿元，有息债务合计884.5亿元。

由于大量债务到期，阳光城筹资性现金流净额已经连续两年净流出，今年三季度再次大幅流出319亿元。

阳光城的账面上一直都有大额永续债存在，比如今年三季报就有30亿。且阳光城少数股东权益在总权益占比近50%，而损益在净利润中的占比超过30多个百分点的差距，很明显的明股实债嫌疑。

房企融资可分为表内和表外两大类，在房地产行业中，未并表的子公司通常是合营、联营企业（即合作项目公司），上市房企通常会将杠杆率高的项目放在表外。

”三道红线“出台后，考验的，是房企CFO的财技，对策通常有两类：

一类是通过关联方实现部分资产和负债出表；另一类是调整结构，将有息负债变成权益，如通过将永续债计入权益做大分母，以粉饰净负债率指标。

这两类对策，都被阳光城玩得如火纯青。

阳光城目前新增融资来源，一个是阳光控股持有的兴业银行股权，二级市场出售价值近50亿元；另一个是变现持有的万物云4.8%股权。

11月4日，林腾蛟已出售5800万股兴业银行股票，套现9.97亿元。

万科的物业万物云，即将上市。按照2000亿的市值估算，阳光城持有的4.8%股权大约价值100亿。阳光城以30亿的估值入账，如果万物云成功上市，多出的70亿将作为利润入账。

相比许家印星辰大海的场面话，更愿相信抵上自己身家的林腾蛟，实在。

最重要的是，不希望地产的小伙伴们：