中信证券明明：热点城市地产政策趋严 或将进入下行周期

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来源：中信证券研究

文丨明明 章立聪 余经纬

2020年，房地产市场经历了年初疫情爆发时期的低谷，年中的超预期修复，再到下半年的量价齐升。尽管当前商品房销售景气度依然较高，地产企业投资力度不减，但政策再度走向收紧的通道。伴随着前期财政货币政策回归常态，热点城市地产政策趋严，今年地产销售和投资增速大概率前高后低，地产或将进入下行周期。

▍今年地产销售或将前高后低。

2020全年商品房销售呈现前低后高的趋势，展现出超预期的韧性。不同能级城市分化加剧，一线城市持续走高。需求向重要城市群集中，南北方区域结构分化显著。由于去年疫情下的同比低基数和销售较强的连贯性，预计2021年一季度房屋销售同比将会大幅增长。但考虑到沪深等一线城市房地产市场的过热已经引发一系列更为严格的调控措施，再加上去年的基数因素，我们预计今年地产销售增速大概率前高后低，拐点可能出现在二季度。

▍地产企业融资可谓喜忧参半。

好的方面在于现阶段商品房销售的景气程度相对较高，房企的销售回款高增。坏的方面在于房企融资条件的不断收紧，包括三道红线的约束以及最近出台的房地产贷款集中度管理要求。尽管当前地产资金来源的增速仍然较快，但内部也出现了较为明显的分化：定金和预收款的增速非常快，反观个人按揭贷款和银行贷款，四季度的增速出现了较为明显的下滑，很大程度上受到了涉房贷款监管的影响。往后看，结合政策和地产销售的趋势来判断，今年房企资金增速可能也会前高后低，逐渐回落。

▍三道红线影响下，地产企业开发经营回归居住本源。

房企融资三道红线的约束，限制房企规模的扩张速度。促使房地产企业经营模式从以往的盲目扩张囤地到审慎经营，少拿地、加快施工，尽快走完开发流程。在这种情况下，资产负债表相对健康的绿档房企就会享受到进一步拿地扩张的优势。上述逻辑从去年下半年的数据表现上也得到了进一步的印证。

▍疫情防控的加强和农民工返乡可能会对地产投资形成短期扰动，有待进一步观察。

典型省份的迁入迁出趋势表明农民工返乡或许并未受到疫情防控政策的影响，甚至可能还有所提前。虽然2021年的疫情及防控措施大概率不会有2020年那么严重，但由于农民工相对比较自由，其返工时间仍然可能存在一定变数，这一点需要进一步观察。若较正常年份有所延迟，则可能会对地产施工和投资产生一定扰动。

▍结论：

地产销售、投资增速前高后低的可能性较大，地产或将进入下行周期。由于去年疫情下的同比低基数和销售较强的连贯性，2021年一季度商品房销售同比将会大幅增长，但拐点大概率会在二季度到来。地产企业的资金来源则面临喜忧参半的状况，短期内销售的景气或能维持，但年内大概率前高后低；相对较紧的融资环境，预计也会对地产投资形成一定抑制。短期维度，春节期间农民工返乡和返工或许会对地产投资节奏形成扰动；中期维度，政策和基数因素的作用下，地产周期或将有所走弱。

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